Foto: Katie Godowski, Pexels
Rysslands katastrofala invasion av Ukraina har öppnat upp en avgrund av konsekvenser. Krigsoffren och deras anhöriga betalar det ultimata priset, men utöver detta har en redan bräcklig världsekonomi försatts i ännu kraftigare gungning. Läget har eskalerat brutalt fort och det är svårt att hänga med i allt som händer, men vi gör här ett försök att sammanfatta senaste veckans skeende ur ett ekonomisk perspektiv.
Reaktion på de finansiella marknaderna
Den initiala reaktionen på finansmarknaderna var att räntorna på statspapper sjönk och att världens börser föll kraftigt. Investerare blir mer riskundvikande och avstår från att binda upp kapital i företag på samma sätt som tidigare då kriget medför störningar i produktion, leveranskedjor och politisk osäkerhet. Kapitalet flyr in i säkrare räntetillgångar, guld och stora valutor.
Under fredagen, när den första chocken hade lagt sig, steg räntorna igen och börserna återhämtade sig. Bidragande var att både Ryssland och Ukraina började nämna fredsförhandlingar (med mycket olika ingångar förstås), något som ingav marknaden hopp om att den öppet militära konflikten skulle kunna upphöra inom en snar framtid.
Moskvabörsen föll initialt med hela 40 procent. Detta borde kunna bidra till inrikespolitiskt missnöje bland kapitalstarka oligarker men också bland vanliga människor. Under 2000-talet har Ryssland reformerat sitt pensionssystem, vilket har medfört successivt högre fonderingsgrad av pensionerna som numera påverkas i betydande grad av börsrörelser.
Energimarknaden och beroendet av ryska gasleveranser
Oljepriset steg under torsdagen till över 100 USD per fat för första gången sedan 2014, men har sedan dess fallit tillbaka något. Ryssland är världens näst största oljeexportör (efter Saudiarabien) och den överlägset största gasexportören.
Det har knappt gått någon förbi att Europa lyckats göra sig tungt beroende av ryska gasleveranser – 40 procent av all gas som används inom EU kommer från Ryssland. Detta grundar sig i att EU:s egna gasproduktion idag är cirka en tredjedel av vad den var 1990, samtidigt som konsumtionen sedan dess har ökat. Man skulle följaktligen tillfoga sig själv stor skada med skenande priser och energiunderskott om man tillät omfattande sanktioner mot den ryska gassektorn.
Beskeden om stoppade inköp från Ryssland har duggat tätt i dagarna. Preem med raffinaderi i Lysekil meddelade exempelvis i torsdags att man stoppar all oljeimport från Ryssland. Även i svenska kärnkraftsreaktorer brinner ryskt uran, inköp som Vattenfall har sagt att de tills vidare fryser.
Genom optionsmarknaden kan man se att marknaden nu ser viss risk för att Nordsjöoljan kan handlas till 150 USD fatet mot slutet av året. Om detta scenario slår in skulle det innebära ett mycket svårt läge för EU-länder med stor olje- och gasimport såsom Tyskland, Italien och Österrike och sannolikt leda till recession, eventuellt också till stagflation – det vill säga recession kombinerat med hög inflation.
Inflation och penningpolitik
Kriget kommer i ett besvärligt monetärt läge där hög inflation har börjat tvinga centralbanker i världen att strama åt. Riksbanken har ännu inte kommenterat utvecklingen i Ukraina, utöver att man följer utvecklingen noga och hade deltog på ett extrainsatt möte i fredags med Finansiella stabilitetsrådet. Marknadens prissättning pekar på att krigsutbrottet kan medföra att Riksbanken skjuter något på planen att krympa balansräkningen (till följd av ökad recessionsrisk), vilket i så sker innebär att man riskerar högre och mer utdragen inflation.
Inflationsvikten i svenska KPI för drivmedel och bränsle är knappt 3 procent, vilket kan innebära att svensk inflation kan komma att drivas upp med minst 1,5 procentenheter om oljan går till 150 USD fatet och gasen går upp lika mycket. Det skulle vara likvärdigt med en skattehöjning på ungefär 30 miljarder för svenska hushåll, eller i snitt 6000 kronor per arbetande vuxen, med negativa effekter för konsumtion och utlägg i andra sektorer.
Ryssland har – trots sin svaga ekonomi – sedan länge förberett sig för kriget, statsfinansiellt såväl som penningpolitiskt. Statsskulden ligger på lägre än 20 procent av BNP, hälften av Sveriges kvot och mindre än en sjättedel av USA:s. Enligt IMF-data motsvarar marknadsvärdet på guldreserven halva värdet på den monetära basen (definierad som kontanter plus bankernas kontomedel i centralbanken), vilket är en ovanligt hög täckningsgrad. Rysslands centralbank kan således intervenera under lång tid för att försvara den fallande ryska rubeln, även om sanktioner mot dollarkonton kommer att försvåra sådana operationer.
Banksystemet och svensk kreditexponering
Ryska banker var belagda med restriktioner långt innan invasionen. Den direkta kreditexponeringen bland svenska banker är av bland annat denna anledning liten. Potentiella effekter är snarare indirekta. SEB har ett kontor i Ukraina, men kanske mer relevant är bankens, liksom Swedbanks, betydande verksamhet i Baltikum. Baltstaternas ekonomier har exportandelar till Ryssland på mellan 9 och 16 procent, enligt Nordeas analytiker.
Riskerna är svåra att överblicka eftersom banksystemet är internationellt sammankopplat på synnerligen intrikata sätt. Omkring hälften av de svenska storbankernas finansiering utgörs av åtaganden i utländsk valuta.
Svensk utrikeshandel med krigförande parter
Störningar i produktionen till följd av stängda fabriker, kontor och inställda transporter drabbar utrikeshandeln negativt. Avtal med ryska motparter sägs upp spontant som markering men också som direkt följd av sanktioner. I termer av den direkta utrikeshandeln med krigförande länder är den svenska exponeringen relativt begränsad.
Den direkta varuimporten från Ryssland till Sverige motsvarade knappt 17 miljarder kronor under 2020, varav 80 procent utgjordes av varor och 20 procent av tjänster. Råvaror och kemiska produkter dominerar.
Svensk export till Ryssland är något större – 25 miljarder kronor. Tre fjärdedelar utgörs av varuexport, främst högförädlade produkter som maskiner, bilar och läkemedel. Resten är tjänster. Svenska exportjättar med exponering mot Ryssland och/eller Ukraina är exempelvis Ericsson och Volvo. Mindre börsbolag med större exponeringsandel är bland annat Ferronordic (med verksamhet inom reservdelar till rysk industri), Medicover (vårdbolag med verksamhet i Ukraina) och Terranet (programvara för självkörande fordon med utveckling i Ukraina).
Ukrainas befolkning är knappt en tredjedel så stor som Rysslands och ekonomin är mindre. Landet har dock på senare år utvecklats som svensk investeringsdestination för vissa stödfunktioner inom teknik och tjänster, med svenska direktinvesteringar på drygt en miljard kronor under coronaåret 2020. Bredbandsleverantören Bahnhof skriver exempelvis att de har evakuerat ett antal av sina ukrainska anställda inom utveckling. Varuexporten från Sverige till Ukraina under 2020 uppgick till fyra miljarder kronor och varuimporten till en miljard.
Ovanstående innebär att nettoexporten till Ryssland och Ukraina sammantaget uppgår till 12 miljarder, vilket är drygt 0,2 procent av svensk BNP. De negativa effekterna på svensk produktion är dock i högre grad indirekta sådana, exempelvis genom effekter på räntor, inflation och energimarknaden.
Industriproduktion och detaljhandel
Industrin och detaljhandeln bygger på ett pålitligt varu- och komponentflöde från utlandet. Utöver de makroekonomiska effekterna är en sannolik effekt av kriget på industrin och detaljhandeln att halvledarbristen förvärras. Ukraina står exempelvis för 70 procent av världsproduktionen av neongas som används vid just halvledarproduktion. Palladium är ett annat ämne som används i tillverkning av sensorer och minnen, där en stor del av produktionen finns i Ryssland.
Inom detaljhandeln är en direkt effekt att kedjor som H&M och IKEA tvingas stänga butiker i Ukraina. H&M har 168 butiker i Ryssland och nio butiker i Ukraina. Ryssland har även flest antal internetanvändare på den europeiska kontinenten och en snabbt växande e-handelsmarknad. Svenska e-handlare som normalt skickar produkter dit kan tvingas ställa in ordrar.
Vidare väntas prishöjningar på livsmedel inom kort till följd av högre energikostnader och svagare kronkurs. Ukraina är också en stor spannmålsexportör, vilket på sikt kan ge utbuds- och priseffekter, i synnerhet om den militära konflikten fortsätter under en längre period.
Vad gäller transporter har flygfrakter av varor och komponenter blivit ett alternativ när pandemins fartygskaos har ökat ledtiderna på sjön. Flygtransporter från asiatiska sourcingländer kan bli dyrare när rutter försvåras till följd av Rysslands motsanktioner för luftfarten.
Sanktioner från väst
Rädslan för en kedjereaktion i det finansiella systemet stod initialt i vägen för kraftfulla sanktioner mot ryska banker. Sent igår kväll (lördag) kom dock nyheten i ett gemensamt uttalande från USA, EU och resten av G7-länderna att man ämnar utesluta "utvalda ryska banker" från SWIFT-systemet. Detta är betydligt mer kraftfullt än tidigare men i teorin möjligt kringgå. Om man inte utesluter alla banker kan pengar flöda genom de kvarvarande som har full access till betalningssystemet, och sanktionerade banker kan få betalningar verifierade och transaktioner administrerade via korrespondentbanker med tillgång till SWIFT.
Problemet är dels att det kan få effekter på europeiska bankers betalningsförmåga om ryska banker inte kan betala sina skulder i USD eller EUR, dels att det kommer omöjliggöra internationella betalningar för rysk gas och olja. Detta gör enligt min uppfattning att de första varven av sanktioner hade en dragning åt politisk teater. Hur ska man annars tolka vissa av undantagen, exempelvis från exportrestriktioner av italienska lyxvaror? De flesta sanktionerna slår också först på medellång eller lång sikt, när de i princip inte längre behövs och kriget sedan länge kommer vara över.
Krigshärjat Europa ger oroliga tider för världsekonomin
Vi vaknade onekligen upp till en ny era under den gångna veckan, där fokuset ligger helt på akut politisk, ekonomisk och mänsklig skademinimering. Kommande vecka blir mycket avgörande för Ukrainas framtid, för en europeisk säkerhetsordning som satts ur spel och för världsekonomins kommande utveckling.